TDR表決權 護股東也要顧經營

【經濟日報╱劉中平】 2010.05.17


單是去年一年，即有十檔台灣存託憑證（Taiwan Depositary Receipt，TDR）掛牌，今年截至目前亦已有四檔TDR掛牌。申請件數大幅增加，以及越來越多散戶投資人投入這個市場，交易所的審核態度漸趨嚴格是可預期且合理的結果。其中很重要的一部份原因在於確保TDR持有人的股東權益能獲得充分保護。

存託憑證（Depositary Receipt，DR）是自原股衍生的一種權益有價證券。DR的持有人並不直接持有原股，而是透過存託機構間接持有原股。因此，相關股東權利的行使都要透過存託機構為之。其中，重要的股東權利不外乎有二個，即參與盈餘分派的權利及出席股東會表決的權利。

盈餘分派通常不是問題。存託機構如獲分配現金股利，可將現金股利轉分配予DR持有人；如獲分配股票股利，可增加發行DR予持有人或增加每一DR所表彰的原股數量。

通常各當事人或主管機關交易所較容易有意見的部份在於表決權行使的方式。由於原股是以存託機構名義為所有DR持有人共同的利益持有，也就是說，存託機構才是記名的股東，因此表決權必須由存託機構代表所有DR持有人行使。但存託機構行使表決權時，要如何或甚至是否能夠充分反映或表達每一DR持有人的意志呢？答案恐怕是很困難。

首先，形式上的股東只有一位，也就是存託機構。因此，第一個要面對的問題就是同一股東可否就登記其名下的股票為分離投票，例如部份投贊成票，部份投反對票。其次，即使分離投票為可行，要求存託機構就每一個別DR持有人的投票意志進行確認，亦有實際上的困難。

就一般台灣公司發行美國存託憑證（American Depositary Receipt，ADR）或全球存託憑證（Global Depositary Receipt，GDR）的案例而言，較常見的模式為：如存託機構於寄發股東會議案及通知後一定時間內獲得過半數DR持有人的一致指示，則存託機構將就DR表彰之全數原股（含未於期限內回覆存託機構的部份）依該指示投票；如存託機構未於該期限內獲過半數DR持有人一致的指示時，存託機構則會授權經營團隊依其意思投票；如有上述二種情形以外，存託機構會儘量使DR表彰之股數全數出席，以避免股東會因未達法定出席人數而流會，但不會就該股數行使表決權。

至於台灣存託憑證，取決於原股上市地國或公司註冊地國法令是否允許分離投票，較常見的安排為：如存託機構在期限內獲過半數DR持有人一致的指示，則存託機構將依個別持有人給予的指示分別投票；就未給予指示的持有人所表彰的表決權，存託機構會使其出席股東會，但不投票；如存託機構未於期限內獲得過半數持有人一致的指示時，存託機構會授權經營團隊依其意思投票。

站在交易所保護投資人的立場，對於授權經營團隊依其意思表決方式有所疑慮，實屬當然。然而比較上述TDR與ADRGDR的實務作法後，當知目前TDR關於表決權行使部份，其實已較ADRGDR更著重於少數持有人的不同意見。反之，經營權的穩定應當也屬股東權益保護的一環，配合經營團隊所提的重大議案，也是公司能順利有效經營很重要的因素。

不論如何，允許DR表彰的原股出席股東會，以避免法定出席人數不足而流會應為最基本的要求。否則外國公司來台發行TDR不免卻步，政府主管機關及交易所推廣TDR的良法美意也不免打折。

（眾達國際法律事務所資深顧問。本文僅為作者個人意見，不代表事務所立場。）

【2010/05/17 經濟日報】