國際通商 法律論壇－大股東得享有控制權溢價嗎？（下）
2009-09-21 工商時報 【王悅賢】

　本文上篇提及現行法院實務見解已逐漸趨於承認大股東享有「控制權溢價」。以下即就之法院裁定之相關內容予以說明。

　大股東得享有「控制權溢價」

　大股東是否享有「控制權溢價」？就此，法院表示：「一、從公司實際經營層面觀之，有控制權股東與一般不具控制權股東所持有之股份，對公司的影響顯有不同，除法律明文規定外，因大股東所持有的股份規模對公司經營的影響力甚鉅，要求公司的大股東和小股東以相同的價格出售其股份並不合理。

　二、公司進行併購時，收購者從被收購對象之大股東處購買之股份，絕非單純股票本身之價值，尚包括取得對被收購公司之控制力，進而使被收購公司得按符合自己利益方式經營，降低其投資風險，以減少投資成本，從而被收購公司大股東持有之股份因其持股規模享有高於零散股份的「控制溢價」，尚難謂有何不當。」等語。

　由上述裁定意旨可知，收購者係得以較高的價格向大股東收購股份而由其享有「控制權溢價」。

　不能以單純持股數量認定股東是否有控制權

　所謂大股東究竟應如何認定？就此，法院表示：「享有控制權之大股東未必以本人名義持股，…故不能以單純持股數量認定是否為享有公司控制權之股東。」等語。

　由上述裁定意旨可知，大股東的認定，不能單純以自己名義所持股數量決定之，又倘為標的公司（即被收購公司）的實際大股東或實際負責人，縱其本身的持股不多，惟其亦能享有「控制權溢價」。

　從而，小股東不能以某些股東的持股比例不高卻享有「控制權溢價」，即反面推論所有的股東均應享有「控制權溢價」。

　依法定程序撤銷公開發行，未必即屬規避強制公開收購制度

　有小股東主張：原公司與收購主體公司合併之前，原公司向主管機關撤銷公開發行，其目的是在規避我國證券交易法所定之強制公開發行制度，故「控制權溢價」應由全體股東共享云云。

　就此，法院表示：「一、就控制權溢價之誰屬，我國證券交易法第43條之1 第2項、第43條之2固就公開發行公司規定應採取強制公開收購制度，使控制權溢價由全體股東共享，惟本件系爭股票於收購時非屬公開發行公司股票，即難謂有上開證券交易法規定之適用。

　二、至原公司臨時董事會決議通過申請撤銷公開發行，…，惟上開程序既係依循法定程序，且經主管機關核准，自屬合法，法院即難責令收購公司仍應依上開證券交易法規定，以相同價格向異議股東購買持股。」等語。可知，依法定程序撤銷公開發行，未必即屬規避強制公開收購制度。

　結論與建議

　一、「控制權溢價」的概念，不論係在我國學說或實務上，均處於萌芽階段。由上開法院見解可見，實務上以傾向接受大股東得享有「控制權溢價」。

　二、我國證券交易法就公開發行公司係取採強制公開收購制度，因此不會產生「控制權溢價」的問題。倘若公開發行公司欲撤銷公開發行以避免用公開收購方式進行併購時，針對法定程序、溢價金額多寡、依規定揭露或不得釋出某些資訊等問題，應事先尋求專業人士的規劃與意見，以免遭認定意圖侵害小股東利益。

　（本文作者王悅賢為國際通商法律事務所資深顧問）